Sic transit gloria mundi...

Le analisi di questo blog hanno una prospettiva di lungo termine, ma oggi facciamo un'eccezione, dato che gli eventi legati al vertice europeo sull'EFSF e sulla crisi del debito avranno conseguenze permanenti, nel bene o nel male.

Nel grafico in basso (click per ingrandire) trovate l'andamento dei prezzi del BTP 4.75% con scadenza settembre 2021 (il decennale).

La quotazione degli ultimi tre giorni è un vero tracollo, punteggiato da interventi quotidiani della BCE (cerchiati in verde), come si vede efficaci solo per consentire a chi voleva uscire dal mercato di farlo limitando le perdite....

Incertezza e spesa pubblica

Gli ultimi anni hanno insegnato che nelle previsioni economiche è preferibile mantenersi prudenti, perché l’incertezza domina l'evoluzione futura dei mercati e delle economie. Individui, famiglie, imprese, gli stessi Stati nazionali fronteggiano oggi una fase di accentuata volatilità, che si riverbera negativamente sulle decisioni di tutti questi attori. 

Tutta questa incertezza deriva dal fatto che la Grande Crisi del 2008 ha accelerato una trasformazione strutturale dell'economia già in corso. Progresso tecnico, globalizzazione, spostamento verso est del baricentro produttivo e invecchiamento demografico sono processi permanenti, ma con la Crisi i loro effetti, e i loro costi, sono diventati più significativi, specialmente per alcuni ceti sociali e per alcuni paesi. Interi settori industriali sono in via d’estinzione. Diverse occupazioni sono divenute obsolete o ridondanti; le fragilità di alcuni sistemi produttivi nazionali, e del loro welfare, sono per alcuni paesi ancora più insostenibili di quanto non fossero poco tempo fa. La geografia stessa della produzione e dello scambio mondiali sta rapidamente mutando, promuovendo nuovi protagonisti (asiatici e latino-americani) e mettendo in forte difficoltà sistemi storicamente dominanti (vecchia Europa). Questi turbinosi cambiamenti creano opportunità, timori, ma soprattutto incertezza. 

Quanto emerge dalle nebbie di questo tempo non somiglia per nulla ad una ripresa economica stabile e duratura. Le economie dei paesi occidentali vivono e vivranno ancora almeno per il 2012 una persistente debolezza. I paesi emergenti continueranno a crescere più vigorosamente di noi, ma meno di quanto abbiano fatto negli ultimi due anni. Consumi, investimenti e commercio internazionale a loro volta si indeboliranno.

Il nostro paese è tra i più esposti a questi rischi, e al tempo stesso quello più vulnerabile alla questione oggi più importante, cioè la sostenibilità delle finanze pubbliche.

Il vasto debito che abbiamo potrebbe essere ridotto se il paese crescesse a tassi tripli o quadrupli di quelli degli ultimi 10 anni. Se invece continuasse la scadente crescita economica recente, ci ritroveremmo in una prospettiva greca o argentina. Per evitarla, occorre far salire le entrate pubbliche, tagliare la spesa, o combinare le due cose. Ora, tutti ci auguriamo una sconfitta dell’evasione fiscale, che però non sarà possibile a breve, né senza fondamentali revisioni del nostro sistema giuridico e un irrobustimento del contratto sociale che lega gli Italiani allo Stato. Queste cose richiedono, oltre che volontà, molto tempo, e non è scontato che riescano. Quindi, restano essenzialmente l’aumento della pressione fiscale sui ceti che già pagano le tasse, oppure una diminuzione significativa delle spese. Complessivamente, la seconda via può fornire una soluzione meno iniqua e strutturale al problema. Ed eliminare una consistente fonte di incertezza.

Lo stress fa male...

Londra, 6 ottobre 2011, conferenza di Bank of America Merrill Lynch, presentazione di Corrado Passera, Chief Executive Officer di Intesa SanPaolo.

Il supermanager è impegnato a dimostrare la robustezza della patrimonializzazione di Intesa. Per farlo lancia una slide che colloca l'Istituto al quarto posto in Europa tra le maggiori banche per Core Tier 1 Ratio secondo gli stress test EBA.

Tutto molto brillante.

E surreale, perchè, come si vede dalla slide incriminata in basso (click per ingrandire), al primo posto di quei test-farsa si trova...Dexia!

Ricordiamo a quanti si fossero distratti che si tratta di una grossa banca franco-belga, già semi-nazionalizzata dopo la sua prima insolvenza di fatto alla fine del 2008, e per la quale i due governi europei esitano in questi giorni a imporre un secondo, più esteso salvataggio per paura che le conseguenze sulla fragilità fiscale di Francia e Belgio possano scatenare un downgrade del loro merito creditizio sovrano...

La norma e l'estremo

Ci sono due modi possibili di spiegare i fenomeni di turbolenza economico-finanziaria dal punto di vista statistico. 

Il primo è di escludere lo straordinario e concentrarsi sulla normalità. L’analista lascia da parte gli outliers e studia i casi ordinari. 

Il secondo approccio consiste nel rilevare che la comprensione profonda di un fenomeno necessita di un'accurata considerazione degli estremi, in misura particolare se essi comportano effetti cumulati straordinariamente rilevanti. Come ricorda spesso Nassim N. Taleb, Si può misurare il pericolo che un criminale pone solo basandosi su quello che fa in un giorno normale? Si può capire la salute senza considerare le malattie più estese e le epidemie? 

Di fatto, per i mercati finanziari la normalità è quasi irrilevante, come rivelano anche nostre semplici elaborazioni. Nel periodo Gennaio 1871 - Agosto 2011 i rendimenti mensili sull’indice azionario S&P Composite compresi tra il -1% e l’1% sono solo 488 su 1688 mesi di dati. Quelli compresi tra -5% e il 5% sono 1430, il che significa che oscillazioni così ampie interessano più del 15.3% del campione. Il dato colpisce in maniera particolare perché il semplice rendimento medio mensile annualizzato è inferiore al 4%. Le ultime nove sedute di borsa hanno visto una variazione dell'indice DJIA superiore a 100 punti. Non è un caso isolato, ma per ritrovare una sequenza analoga di volatilità così pronunciata bisogna tornare indietro a...Novembre 2008.

60 anni di inflazione e PIL

In un lavoro scritto insieme a A. Del Boca, M. Fratianni e F. Spinelli, Macroeconomic instability and the Phillips Curve in Italy, investighiamo l'esistenza della classica relazione di Phillips tra inflazione e crescita del reddito aggregato nell'Italia del secondo dopoguerra.

Impiegando varie tecniche empiriche per stimare la relazione nel periodo dal 1949 al 2010, le nostre stime evidenziano l'inesistenza di un'associazione stabile, statisticamente significativa e positiva tra prezzi e output. Basta dare un'occhiata, nel grafico in basso (click per ingrandire), a come le due misure di ciclo economico (YGAP) tendano a muoversi spesso in antitesi rispetto all'inflazione (INF), per una conferma visuale di questa regolarità.

 La nostra analisi attribuisce questo risultato, apertamente in contrasto con l'evidenza internazionale e con altri contributi relativi all'Italia, a una situazione macroeconomica caratterizzata a lungo da una politica monetaria largamente dominata dalle esigenze di finanziamento (monetizzazione parziale) dei deficit fiscali e al rigido meccanismo di indicizzazione dei salari incorporato nella famosa Scala Mobile. La combinazione tra queste due caratteristiche contribuì in misura fondamentale alla persistente distorsione inflazionistica e all'instabilità macroeconomica che durò quasi fino all'ingresso dell'Italia nell'Unione Monetaria Europea.

Non che quest'ultima abbia propriamente risolto tutti i nosti problemi macroeconomici...

La crisi? Italia meglio degli altri!

Sono appena uscite le nuove stime IMF sulla crescita 2011 e 2012 (v. tabella in basso, click per ingrandire). Non c'è paese della tabella che sia atteso crescere meno dell'Italia nel 2012 (nel 2011 ci dovrebbe battere solo il terremotato e depresso Giappone) o che si sia visto rivedere in misura così rotonda (-1%) la stima preliminare sul prossimo anno.

Problema di aritmetica elementare: di quante "manovre" di finanza pubblica avremo bisogno per il pareggio di bilancio nel 2013?

Cronaca di una crisi annunciata

Come ampiamente previsto (anche da questo blog), le società di rating hanno cominciato a rivedere il rating creditizio della Repubblica Italiana.

Se c'è un problema con quanto S&P ha fatto ieri sera, sta nel fatto che questo tipo di decisioni continuano ad arrivare tardi. Che la situazione congiunturale e strutturale dell'economia italiana sia molto meno rosea delle proiezioni del ministero dell'economia di inizio anno e anche di quelle correnti, è cosa ignota solo a chi è condizionato ideologicamente, o malato. Lo stesso vale per gli effetti recessivi della manovra finanziaria appena approvata, o per la precaria patrimonializzazione delle banche europee, italiane in testa.

Resta disperante l'assenza di prospettive di miglioramento, ma anche della consapevolezza della gravità della nostra situazione economica. Forse dobbiamo ancora toccare il fondo. Peccato che per tanti, sicuramente per la maggior parte degli italiani, il fondo sia più duro che per gli altri. 

Come diventare too big to fail

L'ottimo grafico che segue (click per ingrandire) spiega l'irresistibile processo di concentrazione del sistema bancario americano degli ultimi decenni. Qualcosa di molto simile è accaduto in Italia, ma per ragioni molto diverse, ancora meno legate a spinte concorrenziali endogene e più frutto di logiche meta-bancarie.

La Cina (adesso) è vicina

Ricorrere all'aiuto diretto di istituzioni finanziarie cinesi come acquirenti dei titoli del nostro debito pubblico, e divulgarlo in forma ufficiale, come ha fatto il nostro ministero dell'economia, è un'altra pagina del catalogo della disperazione cui si ispira sempre di più la nostra politica economica. Per capire la profondità di queste operazioni basterebbe osservare quale effetto ebbe sulle sorti della Grecia un analogo accordo del 2010.

Tornano in mente, oltre alle innumerevoli tirate di un certo ministro dell'economia contro la globalizzazione e le nuove potenze asiatiche, un piccolo aneddoto relativo a qualche anno fa. Sotto l'egida del Presidente della Repubblica Ciampi era stata organizzata una missione economico-diplomatica dell'Italia in Cina. L'allora governo in carica, contrariato dall'iniziativa e ideologicamente motivato dalla posizione anti-cinese del suo ministro dell'economia, fece di tutto per boicottarla.

A Stark warning

E' abbastanza probabile che le dimissioni di Jurgen Stark dal comitato esecutivo della BCE, così come il ritiro di Axel Weber dalla corsa alla successione di Trichet a Presidente dell'Istituto, siano il risultato di divergenze molto profonde sulla condotta della politica monetaria e del sostegno ai paesi perifierici.

Tuttavia a chi, come me, non condivide la strategia di kicking the can down the road che ha dominato finora la questione, questa immagine sembra abbastanza appropriata...