27 gennaio 2012

Lending data points to euro-zone credit crunch


FRANKFURT (MarketWatch) — The long-feared euro-zone credit crunch appears to be under way, economists said Friday after December data showed a sharp slowdown in private bank lending and broad money supply growth.

The European Central Bank said loans to the private sector grew at a 1% annual rate in December, slowing from 1.7% in November and 2.7% in October. Economists had forecast growth of 2.1%.

The lending data “points to the first conclusive signs of an outright credit crunch emerging in Europe,” said James Nixon, European economist at Societe Generale.

Money-supply growth also slowed. M3, the broadest measure of money supply, grew at a 1.6% annual pace in December, slowing from 2% in November. A breakdown of the lending data showed that loans to the corporate sector dropped 37 billion euros ($48.6 billion), the largest ever one-month decline, while loans to households shrank by €10 billion and net mortgage lending fell by €7 billion.

The euro, buoyed by optimism over prospects for a deal between the Greek government and private creditors on a voluntary write-down of Greek debt, traded 0.5% higher versus the dollar at $1.3151.

The European Central Bank injected nearly half a trillion euros into the banking system via three-year loans in December as it conducted a long-term refinancing operation aimed at easing funding pressure on banks and averting a credit crunch. Another operation is set for February.

Turmoil created by the euro-zone’s sovereign debt crisis has contributed to tensions in the banking sector as worried institutions hoard cash despite the ECB’s liquidity efforts. Many economists have feared that funding worries combined with pressure to meet tougher capital requirements would lead banks to significantly scale back lending to the private sector.

The ECB, however, has so far remained relatively confident that a significant credit crunch could be avoided.

Earlier this month, the ECB Governing Council said “the figures on lending do not so far suggest that the heightened financial market tensions led to a sizeable curtailment of credit in the euro area,” but pledged “close scrutiny” of credit developments.

The December data are likely to trigger a “bout of introspection” at the ECB, said James Ashley, senior European economist at RBC Capital Markets.

“We expect next month’s statement to be notably more circumspect in its description of money/credit dynamics. As a result, at next month’s monetary policy meeting, the Governing Council will need to weigh its inevitable concerns over the money/credit data against the continued tentative signs of stabilization,” Ashley said, in a note.

But Martin van Vliet, economist at ING Bank in Brussels, said the ECB’s injection of three-year loans in late December should help ease supply constraints going forward. Still, the data underline the lack of any inflation threat in the euro zone and suggests investors shouldn’t “get too far carried away by the tentative signs of improvement in the economic situation,” he said.

24 gennaio 2012

Ci siamo sbagliati. Ma di poco

Nelle scorse settimane avevamo scritto che la Long Term Refinancing Operation (LTRO) della BCE di fine dicembre non avrebbe sortito effetti significativi sull'andamento della crisi europea del debito.

Ci siamo sbagliati.

In realtà, a qualche settimana da quell'evento, è ormai chiaro che una quota sostanziosa di quella liquidità è stata impiegata dalle banche per lanciarsi in consistenti operazioni di acquisto di titoli pubblici dei rispettivi governi, soprattutto a breve e media scadenza. Lo schema seguito è quello titpico del carry trade più semplice: prendo in prestito all'1% a tre anni (tasso estremamente vantaggioso) per acquistare titoli pubblici che non sono più risk-free, ma che quasi lo diventano se inseriti in portafogli con duration corta o a scadenza breve. Questi titoli possono rendere anche più del 4% all'aqnno, generando quindi un profitto di almeno 300 basis points all'anno per tre anni.

Di riflesso, la situazione degli spread di molti emittenti sovrani europei ne ha beneficiato notevolmente, e persino le tensioni sulla liquidità e sui corsi azionari delle banche ne hanno tratto evidente sollievo.

Problem solved, then?

Nient'affatto. Sebbene la LTRO di dicembre e il suo sequel della prossima fine di febbraio abbia sicuramente alleviato per un significativo intervallo temporale le tensioni sull'approvvigionamento bancario e sugli spreads, si tratta di una piccola toppa cucita male sull'enorme foro del problema che si chiama crisi dell'euro.

Come abbiamo scritto più volte, i termini essenziali della questione sono: la mancanza di competitività delle economie periferiche, l'esagerato scompenso tra uscite e entrate per molti stati, la fragilità del capitale delle banche. Per neanche mezza di queste tre spinose problematiche le LTRO costituisce una soluzione.  Il tempo che le iniezioni riescono a comprare è del tutto insufficiente per garantire anche alla meglio intenzionata riforma strutturale o di regolazione bancaria un successo apprezzabile.

Restano poi altre difficoltà sullo sfondo, come l'architettura della politica fiscale e finanziaria europea e le incertezze sulla ristrutturazione del debito greco, rispetto alle quali le LTRO sono ugualmente irrilevanti...

14 gennaio 2012

Declassamenti S&P: molto in ritardo, ma corretti

Lucidissima motivazione dei downgrade (da noi anticipati da tempo, qui per esempio) di ieri sera: Comunicato S&P. Tra i passaggi preferiti:

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While we see a lack of fiscal prudence as having been a major contributing factor to high public debt levels in some countries, such as Greece, we believe that the key underlying issue for the eurozone as a whole is one of a growing divergence in competitiveness between the core and the so-called "periphery."
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We believe that the risk of a credit crunch remains real in a number of countries as economic conditions weaken and banks continue to consolidate their balance sheets in light of tighter capital requirements and poor market conditions in which to raise additional equity.
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Governments are also aiming to put greater focus on growth-enhancing structural measures. While these may contribute positively to a lasting solution of the current crisis, we believe they could also run counter to powerful national interest groups, whose resistance could potentially jeopardize the reform momentum and impede the recovery of market confidence.
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Recent Italian and other primary auctions suggest to us, however, that banks and other investors may still only be willing to lend longer term to governments facing market pressure if they are offered interest rates that, all other things being equal, will make fiscal consolidation harder to achieve.
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Reports indicate that many investors had hoped that a breakthrough at the December summit would have enticed the ECB to step up its direct government bond purchases in the secondary market through its Security Market Program (SMP). However, these hopes were quickly deflated as it became clearer that the ECB would prefer to provide banks with unlimited funding, partly with the expectation that those liquid funds in banks' balance sheets would find their way into primary sovereign bond auctions. This indirect way of supporting the sovereign bond market may yet be successful, but we believe that banks may remain cautious when being faced with primary sovereign offerings, as most financial institutions have aimed at shrinking their balance sheets by running down security portfolios in order to comply with higher capital requirements, which become effective in 2012.

11 gennaio 2012

Parole, parole, parole...


Qualcuno dovrebbe dire a Mario Draghi che guidare senza cintura e parlando al cellulare non è solo illegale, è anche pericoloso.

Approfittatene anche per informarlo di un'altra cosa.

"Non c'è dubbio che la massiccia iniezione di liquidità a tre anni [della BCE] sia complessivamente un fatto positivo". Tuttavia, "i finanziamenti bancari [alle imprese] resteranno limitati, e le nostre previsioni sono per una continua decelerazione per tutto il 2012. L'enorme iniezione di liquidità servirà solo a ammorbidire questa tendenza discendente."

Questi sono più o meno i termini in cui abbiamo giudicato l'impatto sul credito alle imprese dell'LTRO della BCE tenutasi a dicembre. Ma quelle sopra non sono nostre parole, nè di qualche altro inguaribile castigabanche italiane. Sono le affermazioni, contenute in un articolo del Wall Street Journal di oggi, di Marco Valli, chief euro-zone economist di Unicredit.

Questa è una conferma, diciamo autorevole, che la LTRO (secondo la fanfara ottimista dell'epoca, un bazooka) non è servita a incidere significativamente sull'incipiente credit crunch, nè sulle tensioni nel mercato dei titoli di stato a medio e lungo termine.  

Più che un bazooka, un'auspicio...

4 gennaio 2012

Terzi!

Following is a table of bond and bill redemptions and interest payments in 2012 for the Group of Seven countries, Brazil, China, India and Russia, in dollars, using data calculated by Bloomberg as of Dec. 29:

Country    2012 Bond, Bill Redemptions ($)      Coupon Payments
Japan             3,000 billion                   117 billion
U.S.              2,783 billion                   212 billion
Italy               428 billion                    72 billion
France              367 billion                    54 billion
Germany             285 billion                    45 billion
Canada              221 billion                    14 billion
Brazil              169 billion                    31 billion
U.K.                165 billion                    67 billion
China               121 billion                    41 billion
India                57 billion                    39 billion
Russia               13 billion                     9 billion